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Diário Oficial da União · 02/01/2024 · pág. 40

DOU 02/01/2024 - Diário Oficial da União - Brasil

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Documento assinado digitalmente conforme MP nº 2.200-2 de 24/08/2001, que institui a Infraestrutura de Chaves Públicas Brasileira - ICP-Brasil. Este documento pode ser verificado no endereço eletrônico http://www.in.gov.br/autenticidade.html, pelo código 05152024010200040 40 Nº 1, terça-feira, 2 de janeiro de 2024 ISSN 1677-7042 Seção 1 26 Figura 4 - Estimativa da sensibilidade do estoque da DPF a choque de 1% nas variáveis macroeconômicas

A Figura 4 mostra a elevada sensibilidade da DPF a alterações nos juros de curto prazo e a baixa sensibilidade da dívida pública com relação a alterações na taxa de câmbio. Este cenário reflete o incremento de títulos com taxas de juros flutuantes na composição da dívida, devido à persistência de desequilíbrios fiscais, e a reduzida participação de títulos denominados em moeda de outras nacionalidades na DPF. A respeito da sensibilidade da dívida pública à variação na inflação, há um hedge natural da parcela de dívida corrigida por índice de preços, e esta parcela é majoritariamente indexada pelo IPCA. Este hedge decorre do fato de as receitas do governo apresentarem correlação positiva com a taxa de inflação, o que reduz a relevância desse fator de risco. Adicionalmente, o PIB nominal (denominador da análise) também é alterado com a inflação. Por isso, a sensibilidade à inflação não foi apresentada aqui. Por sua vez, o risco associado à variação da taxa de câmbio encontra-se em patamar aderente a estrutura de dívida proposta pelo portfólio de benchmark. Ademais, o efeito de transbordamento no caso de uma crise cambial seria amortecido diante do atual volume de reservas internacionais administradas pelo Banco Central do Brasil (BCB) 6.

6 A posição das reservas em dezembro de 2022 é da ordem de US$ 324,7 bilhões. 27 Na Figura 5 temos o resultado do teste de estresse para a evolução do estoque da DPF frente a choques reais nos juros e no câmbio, de forma a evidenciar o efeito dessas variáveis em situações de grande e persistente volatilidade7. Considerando o estoque de dívida em final de período, o impacto de um cenário de estresse corresponderia a um incremento total na dívida de 4,8% do PIB em 2023. Figura 5 - Teste de estresse de juros e câmbio sobre a DPF

Além da análise de impactos no estoque, é relevante avaliar o cronograma de maturação e a sensibilidade da despesa orçamentária da dívida às variáveis macroeconômicas. Tendo como referência projeções baseadas na estratégia de médio prazo elaborada no âmbito do PAF 2023 e considerando os vencimentos de dívida previstos entre 2023 e 2026, os efeitos de um aumento (redução) imediato e permanente de um ponto percentual nas taxas de inflação e de juros e na variação cambial podem ser observados na Tabela 11. Tabela 11 - Previsões de sensibilidade da despesa orçamentária da dívida a choques de 1 pp. Variáveis Macroeconômicas 2023 2024 2025 2026 % PIB Milhões R$ % PIB Milhões R$ % PIB Milhões R$ % PIB Milhões R$ Câmbio 0,005 543 0,005 599 0,010 1.220 0,009 1.080 Inflação 0,006 596 0,043 4.853 0,051 5.993 0,104 12.993 Juros 0,014 1.481 0,048 5.424 0,084 9.960 0,134 16.832 * Projeções com base na estratégia de médio prazo elaborada no âmbito do PAF 2023. Choques nas variáveis macroeconômicas são permanentes e seus efeito são analisados isoladamente, ou seja, pressupõe-se, por exemplo, que o aumento de um ponto percentual na taxa de juros não afeta as demais variáveis macroeconômicas. Os efeitos de choques combinados não foram analisados.

7 O teste é composto pela simulação do impacto de um choque de três desvios-padrão sobre a média da taxa de juros Selic real e da desvalorização cambial real acumuladas em 12 meses. Este choque é aplicado sobre as parcelas do estoque da DPF remuneradas por taxas de juros flutuantes ou pela variação cambial. Por se tratar de uma avaliação do impacto de choques reais, diferentemente da análise de sensibilidade marginal, este teste não se aplica à dívida indexada à inflação. 28 Variáveis 2023 2024 2025 2026 Fonte e elaboração: STN/MF.

A sensibilidade apresentada na Tabela 11 varia conforme o cronograma de maturação dos títulos da DPF e será mais acentuada com relação a uma das variáveis econômicas naqueles anos em que houver maior concentração de vencimentos de títulos indexados àquela mesma variável. A sensibilidade da despesa orçamentária é menor que aquela correspondente ao estoque da DPF, pois considera apenas o montante da dívida que será resgatada em determinado exercício. Não obstante, trata-se de um efeito relevante por estar relacionado ao impacto de curto prazo na despesa orçamentária para o pagamento da dívida. Como esperado, o choque na taxa de juros é o fator de maior efeito na evolução da despesa orçamentária da dívida, seguido pelo choque na taxa de inflação. Especificamente em relação ao risco de taxa de juros para a despesa orçamentária, note-se que, devido ao efeito cumulativo do choque nas taxas de juros, o aumento da despesa orçamentária com resgates de títulos indexados à SELIC teria o potencial de atingir R$ 16,8 bilhões ao final do próximo triênio, em 2026. 3.3.1.1.2 Riscos da DLSP e da DBGG A DBGG tem se tornado a principal referência para a elaboração de políticas econômicas e para sinalizar a solvência do Estado brasileiro. Este indicador abrange a DPF, as dívidas dos governos estaduais e municipais com o setor privado e as operações compromissadas do BCB. A DPF e a DBGG são métricas que só incluem passivos e, portanto, não medem a acumulação de ativos pelo governo. Assim, é útil avançar para o conceito de endividamento líquido, que traz um balanço entre débitos e créditos do governo frente aos agentes privados. Essa característica está presente na DLSP. Para além do Governo Geral, o Setor Público abrange ainda as empresas estatais não financeiras e o BCB. Inicialmente, foi gerado um cenário base para a projeção da DLSP/PIB e DBGG/PIB para o período de 2023 a 2026. Sobre este cenário foram feitas análises de risco de taxa de juros, da taxa de crescimento do PIB e de variações no resultado primário. A Tabela 12 mostra uma análise nas projeções, sempre em relação ao cenário base, para mostrar o aumento na dívida/PIB decorrente de uma variação persistente de 1 ponto percentual na taxa SELIC para cima, uma variação persistente da taxa de crescimento PIB de 1 ponto percentual para baixo, e de um déficit primário persistentemente pior em 1% do PIB. Os impactos são computados isoladamente para cada um desses choques e, posteriormente, assumindo-se um choque combinado nessas variáveis. Tabela 12 - Sensibilidade da dívida aos juros, ao crescimento real do PIB e ao resultado primário Choques simulados DLSP DBGG 2023 2024 2025 2026 2023 2024 2025 2026 PIB – 1 p.p. 1,0% 2,3% 4,1% 6,3% 1,1% 2,7% 4,6% 6,9% Primário/PIB – 1 p. p. 1,1% 2,2% 3,3% 4,4% 1,1% 2,2% 3,3% 4,4% SELIC + 1 p.p 0,2% 0,7% 1,2% 1,9% 0,2% 0,7% 1,2% 1,8% Choques combinados 2,3% 5,2% 8,7% 12,8% 2,4% 5,5% 9,2% 13,3% Diferença em relação ao Cenário Base. Fonte e elaboração: STN/MF.

29 O impacto da variação do PIB é via denominador e também por meio da correlação com o primário – uma alteração no PIB tem impacto sobre o primário. O efeito de um primário menor é via numerador, sem diferença em relação aos indicadores de DLSP e DBGG. A sensibilidade da Selic é captada tanto pela parcela de LFT na composição da DPF quanto pelo volume de operações compromissadas do BCB e pelas parcelas indexadas à Selic dos demais passivos e ativos das diferentes esferas de governo. Ressalte-se que a combinação de choques não consiste na soma dos choques individualizados, mas considera a dinâmica de choques simultâneos.

3.3.2 Risco de Refinanciamento O risco de refinanciamento representa a possibilidade de o Tesouro Nacional ter de suportar o aumento de custo para se financiar no curto prazo ou, no limite, não conseguir captar recursos suficientes para honrar seus vencimentos. Os principais indicadores de risco de refinanciamento da DPF são o percentual vincendo em 12 meses, que reflete a concentração de dívida no curto prazo, e o prazo médio do estoque, que considera a média de tempo restante para os pagamentos de dívida. Em 2022 foi possível observar a reversão da trajetória de crescimento do percentual em 12 meses que, em decorrência dos efeitos da pandemia, havia ficado acima da média dos anos anteriores, de 2016 a 2019. A Figura 5 mostra com mais detalhes o histórico do perfil de vencimentos da DPF, bem como os valores esperados para 2023 e anos seguintes. Em suma, espera- se que as condições de mercado permitam o alongamento dos prazos de emissões, ajudando na manutenção da melhora do percentual vincendo em 12 meses e no aumento da parcela da dívida vincenda acima de 3 anos. Figura 6 - Perfil de Vencimentos do Estoque da DPF